金橘策略中信证券：银行股机构持仓回落配置空间乐观

　　中信证券研报表示，2025年一季度，市场投资风格更趋多元，银行股占主动型基金重仓股比例较上季度末的阶段性高位小幅回落0.37pct。展望后续金橘策略，短期看，中美贸易摩擦对市场预期仍有影响，在此背景下低波板块具有配置价值；中期看，在宏观“审慎”和“走弱”的两种假设情形下，银行板块相对于大部分行业而言，基本面具备相对稳健特征，相对价值显著，建议积极增配。

　　全文如下

　　银行｜理财1Q25：景气低位，产品结构稳定

　　从理财市场一季报来看，2025Q1末理财规模较年初下降0.81万亿元，同比多减0.64万亿元。资产配置方面，一季度理财产品增配同业资产，减配存款和同业存单。展望来看，随着二季度债市修复和银行负债压力减弱，理财规模有望重回景气扩张。从银行板块投资看，在宏观“审慎”和“走弱”的两种假设情形下，银行板块相对于大部分行业而言，基本面具备相对稳健特征，相对价值显著。

　　▍事项：

　　本周银行业理财登记托管中心发布《中国银行业理财市场季度报告（2025年一季度）》；中共中央政治局4月25日召开会议，分析研究当前经济形势和经济工作。

　　▍市场规模：2025Q1末理财规模较年初下降0.81万亿元。

　　1）2025Q1年末理财存续规模29.14万亿元，同比增长9.41%，较年初下降0.81万亿元，同比多减0.64万亿元。2025年一季度，理财市场整体景气度处于低位，当季债市波动较大影响理财收益率，根据我们的样本测算，2025Q1纯债型和非纯债型固收类理财产品平均年化收益率分别为1.56%/1.37%（2024Q1分别为3.71%/3.97%），较弱的理财收益表现影响理财规模扩张。此外一季度市场资金面偏紧，银行吸储压力大于上年同期一定程度挤压理财规模增长。

　　2）理财公司产品规模占比延续提升，截至2025Q1末，理财公司产品存续规模达25.74万亿元，同比增长17.1%（非理财公司产品存续规模同比-20.2%），理财公司产品存续规模占比已达88.3%，较2024年末继续提升0.5pct。

　　▍产品特征：固收类产品规模占比保持高位金橘策略，开放式产品规模占比小幅提升。

　　1）分投资性质来看，2025Q1末，固定收益类、混合类、权益类产品存续规模分别为28.33万亿元/0.72万亿元/0.08万亿元，产品规模占比分别97.22%/2.47%/0.27%（2024年末为97.33%/2.44%/0.20%），固收类产品规模占比保持高位，含权产品整体规模占比仍处低位。

　　2）分运作模式来看，2025Q1末，开放式、封闭式理财产品存续规模分别23.62万亿元/5.52万亿元，产品规模占比分别81.06%/28.94%（2024年末为80.80%/81.06%）。

　　▍资产配置：增配同业资产，减配存款和同业存单。

　　2025Q1末债券、现金及银行存款、同业存单、非标资产、拆放同业及债券买返、权益类资产和公募基金占比分别43.9%/23.3%/13.5%/5.6%/7.2%/2.6%/3.0%，较上年末分别+0.4/-0.6/-0.9/+0.2/+0.8/0/+0.1pct。主要变化来看：

　　1）继续明显减配存款，2025Q1存款占比在2024年下降2.8pcts的基础上继续下降0.6pct，主要与2024年年末以来的非银同业存款利率自律相关。

　　2）继续明显增配同业资产，2025Q1拆放同业及债券买返资产占比在2024年提升1.7pcts的基础上继续提升0.8pct，非银同业存款利率自律以来，理财机构持续将活期存款替换为其他低风险、短久期的同业资产。

　　3）明显减配同业存单，2025Q1同业存单占比较年初明显下降0.9pct，一季度资金面偏紧，融出资金对配置同业存单替代作用明显。

　　▍投资者和渠道建设：投资者数量小幅增长，销售渠道持续拓宽。

　　1）投资者数量小幅增长。截至2025Q1末，持有理财产品的投资者数量达1.26亿个，同比增长6.73%，较上年末小幅增长（2024年末为1.25亿）。

　　2）销售渠道持续拓宽：2025年3月全市场有575家机构代销了理财公司发行的理财产品，较去年同期增加80家，较2024年12月增加13家。

　　3）理财投资收益总体稳健：2025Q1，理财产品累计为投资者创造收益2060亿元（2024年全年累计为7099亿元）。

　　▍政治局会议定调加紧实施更加积极有为的宏观政策，助力银行基本面预期稳定。

　　整体而言，对于金融相关的政策力度基本符合预期，有助银行业基本面保持稳健：

　　1）再提适时降准降息，创设新的结构性货币政策工具和政策性金融工具。

　　2）多措并举帮扶困难企业，着力保民生，持续用力防范化解重点领域风险。在风险防范化解方面，除了地方政府债务、房地产、资本市场等重点领域外，决策层强调对受关税影响较大的企业进行帮扶，有助于稳定银行相关贷款风险预期。

　　3）设立服务消费和养老再贷款，加大“两新两重”资金支持力度：我们预计相关增量信贷和财政政策有望提振服务消费、养老、“两新两重”等领域信贷需求。

　　▍风险因素：

　　宏观经济增速大幅下行；银行资产质量超预期恶化；监管与行业政策超预期变化；各公司发展战略执行不及预期。

　　▍投资观点：宏观政策定调积极，银行基本面预期稳定。

　　银行板块投资方面，由于2025年基准利率相对平稳，预计1季度银行息差走低幅度低于年初预期；因此，尽管大部分银行景气度延续低位运行，但向下超预期概率偏低。从投资角度看，在宏观“审慎”和“走弱”的两种假设情形下，银行板块相对于大部分行业而言，基本面具备相对稳健特征，相对价值显著。个股方面，年初以来部分低估值品种持续修复金橘策略，短期建议重点关注分红收益稳定乐观的银行，同时前期强势品种估值仍有提升空间；长期建议重点关注市场具备预期差大、且未来三年盈利增长确定性较强的银行。

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